Por qué el superávit fiscal no logra frenar la salida de dólares

Si de algo se ha jactado hasta ahora Javier Milei es de haber logrado que la población comprendiera la importancia del equilibrio fiscal y de cómo hay una relación entre el desfinanciamiento del gasto público y el alza de los precios en el supermercado. Sin embargo, en las últimas semanas empezaron a surgir cuestionamientos que apuntan, justamente, al centro de su discurso: cada vez más economistas dicen que con el superávit fiscal no alcanza.

Esas críticas podrían constituir un peligro político para el presidente, que en plena campaña electoral para las legislativas de octubre se propone profundizar la “motosierra” con el objetivo de asegurarse un superávit de 1,6% del PBI a fin de año.

Será un test para ver si la tolerancia social al ajuste del gasto público se mantiene tan elevada como hasta ahora han mostrado las encuestas de opinión pública. Por lo pronto, en la oposición creen que la lentitud -y disparidad- en la recuperación del consumo, así como el empeoramiento de los datos de empleo harán de contrapeso al alivio por la caída inflacionaria.

Y en el mercado financiero también se escuchan críticas, sobre todo por la tendencia del gobierno a asignarle al superávit fiscal una especie de “superpoder” que le permite neutralizar los efectos nocivos del déficit en cuenta corriente o de la incapacidad para acumular reservas que no procedan del “carry trade”.

¿El superávit evita el endeudamiento?

Un argumento que usan los críticos es que el índice de riesgo país volvió a ubicarse encima de los 700 puntos. Y esto ocurrió a pesar de una sucesión de noticias positivas, como la firma del acuerdo con el Fondo Monetario Internacional, el levantamiento del cepo y el paquete de medidas para acumular reservas aun sin que el Banco Central intervenga en el mercado de divisas.

El gobierno llegó a culpar a la candidatura de Cristina Kirchner por el aumento en la percepción de riesgo. Sin embargo, la ex presidente está en prisión domiciliaria y el índice siguió subiendo.

No por casualidad, la propia Cristina aprovechó para subrayar ese dato y pronosticar que el programa económico de Milei colapsará por su dependencia de los “dólares alquilados” a los inversores externos. Y volvió a recargar las tintas sobre el ministro Luis “Toto” Caputo, a quien acusó de generar una crisis de deuda.

El contrapunto entre Cristina y Caputo es de larga data, y el ministro suele argumentar que la deuda va de la mano del déficit fiscal. En consecuencia, para Caputo ahora no hay riesgo de un aumento de la deuda. De hecho, la secretaría de Finanzas anunció que la deuda bruta de la administración central se había achicado por segundo mes consecutivo. Con la reducción de u$s11.901 millones en mayo, la deuda quedó en u$s461.019 millones.

Pero se trata de una cifra con polémica incluida, porque ese alivio se logró tras la entrada de los u$s12.000 millones del FMI y la emisión de un bono del Tesoro que se suscribe en dólares pero se paga en pesos.

En el momento más duro de su discusión con Cristina, Toto Caputo le dedicó este mensaje: “Toda la deuda de los últimos 20 años la generaste vos, guiada por el primate que tuviste de ministro de economía. Primero heredaste 2 puntos de superávit fiscal y los convertiste en 7 de déficit. Luego Macri te dejo casi equilibrio primario y lo volviste a llevar a 5 puntos de déficit”.

Sin embargo, se está dando un fenómeno insospechado. Hasta los economistas más identificados con la línea ortodoxa, como Ricardo Arriazu y Domingo Cavallo advirtieron que no es lo mismo acumular reservas con dólares del superávit comercial que ir a pedirlos prestados en forma de “repos” o de bonos del Tesoro.

En otras palabras, que el superávit fiscal no es una garantía de que se pueda sostener el nivel de las reservas. Y esa es la explicación que muchos buscaron a la hora de analizar el nivel de riesgo país.

La lupa en la salida de dólares

Y es también un momento de críticas a la postura que tomó Milei de minimizar la gravedad del déficit de cuenta corriente -que algunos economistas proyectan en u$s8.000 millones para este año-. El argumento del presidente es que, como ahora hay superávit fiscal, la situación no es comparable a otros momentos de la historia reciente, en los que el rojo de cuenta corriente era el preámbulo de una crisis devaluatoria.

Pero la mayoría de los economistas ha criticado ese argumento. Y cada nuevo dato de la balanza comercial incrementa la preocupación. Para el segundo semestre, se prevé que la cuenta pueda volver a mostrar números rojos por la merma del aporte agrícola y la tendencia a mayor nivel de importaciones tras los recortes de aranceles. De hecho, el sector que lidera la suba importadora es el de productos para consumo final y los automóviles. Sumados, ambos rubros ya suponen un 21% del total de importaciones -hace un año era 14%-.

Así, muy lejos de la proyección oficial del gobierno, que espera un holgado superávit de u$s20.000 millones por la balanza comercial y la venta de servicios, se espera un déficit externo, al que contribuirán además una salida de u$s10.000 millones por turismo.

Y, además, el levantamiento del cepo hizo que regresara la compra de dólares por parte de pequeños ahorristas, que en apenas dos semanas de abril compraron u$s2.000 millones.

Estos datos son los que están ahora en la lupa de los analistas. Circulan informes que recuerdan casos internacionales –Chile de los ’80 es el que toman como referencia en el FMI- en los que, pese a haber superávit fiscal, no se pudo evitar una crisis creada por el desbalance externo.

Así, aunque Caputo se jacte en las redes sociales de que Argentina es uno de los cinco países del mundo con superávit fiscal -junto a Dinamarca, Noruega, Grecia y Australia-, el argumento empieza a tener un efecto decreciente en el entusiasmo del mercado.

¿Se sostiene el superávit?

A pesar de que ya lleva 17 meses consecutivos con superávit, el gobierno nunca ha logrado disipar la sospecha de que su equilibrio de las cuentas es apenas pasajero y que no logrará sostenerlo en el mediano plazo.

Al comienzo, ese argumento estaba basado en que la reversión del déficit no era más que una licuación inflacionaria de las jubilaciones. El rubro previsional es, por lejos, el de mayor peso en el presupuesto -casi un 40% del gasto primario- y durante los primeros meses de la gestión Milei fue el que tuvo el recorte más drástico. El peor momento fue febrero de 2024, cuando la caída del gasto jubilatorio fue de un impactante 38% real interanual.

La situación llegó al extremo inédito de que el propio FMI se asustó, y pidió explícitamente que el equilibrio fiscal se realizara de una forma socialmente sostenible. En aquel momento, el argumento de Toto Caputo era que la culpa era de la fórmula indexatoria heredada del gobierno anterior, y que la situación se corregiría cuando se aplicara la nueva, que ataría las jubilaciones a la inflación.

Y, efectivamente, con el cambio de fórmula y el freno en los precios, las jubilaciones empezaron a recuperarse, al punto de que ahora son uno de los rubros que más empujan al alza del gasto. En mayo, la masa jubilatoria creció un 16% en términos reales en comparación con el año pasado.

Además, la Asignación Universal por Hijo -el otro rubro fuerte en el gasto social- siempre se mantuvo por encima de la inflación. El último mes, su crecimiento real fue de 40%.

Ante esa situación, el gobierno cambió el foco del recorte, que se basa sobre todo el los subsidios a los servicios públicos -caen al 53,8% anual real- y las obras públicas -caen al 33,9% anual real-.

El test de la motosierra

Pero está quedando en evidencia que será necesaria más motosierra. Hubo algunos meses, a inicios de año, en que el gasto registró alzas. Ahora se está manteniendo, pero como contracara hay una disminución en la recaudación de impuestos.

La tendencia ya era evidente desde hacía meses, por la eliminación del impuesto PAIS y la baja en las retenciones al agro. Ambos rubros sumados representaban más de un 10% del total de pesos que ingresa a las arcas estatales.

Pero en mayo esa caída fue particularmente notoria, porque el año pasado había ingresado un monto extraordinario por Ganancias, que este año estuvo ausente. Igualmente, no es el único factor que explique el bajón en los ingresos tributarios. Más preocupante aun es que también haya disminuido el IVA, el impuesto por excelencia vinculado a la actividad comercial e industrial.

Es así que, por más que en el segundo semestre las retenciones al agro subirán su alícuota y que se espera una mayor recaudación como reflejo de la reactivación económica, el gobierno no quiere arriesgarse a depender exclusivamente de la caja de ARCA. Y por eso está en marcha un plan para que todos los ministerios y organismos dependientes de la administración central recorten sus gastos en un promedio de 10%.

Polémica por los intereses bajo la alfombra

No es la única polémica en torno a cómo se está logrando el superávit fiscal. Porque hay también cuestionamientos respecto de los criterios contables. Cuando se anuncia el resultado financiero -es decir, cuando se considera además los pagos por intereses de la deuda pública- el gobierno publica un dato superavitario del que muchos economistas desconfían.

Esto ocurre porque las Lecap que emite el Tesoro, a diferencia de otros títulos, no paga intereses durante la vida del bono sino que los capitaliza y se acumulan para el pago final. En consecuencia, las cuentas reflejan una caída en el pago mensual de intereses, pero que no corresponde a una caída real del nivel de endeudamiento. Algo así como “barrer intereses bajo la alfombra”.

Por caso, en mayo, se contaron menos intereses que hace un año, aun cuando ahora el stock de deuda del Tesoro no cayó significativamente y, además, hubo un incremento real de las tasas de interés. Hablando en plata, ya hay más de $3billones de intereses capitalizados, más del triple de lo que se contabilizó como pagado en el mes.

Es por eso que los más críticos afirman que, de utilizarse otra contabilidad, actualmente habría un déficit fiscal financiero.