¿hasta cuándo puede sostenerlo Caputo sin sumar reservas?

El dólar minorista se vende este jueves en las pantallas del Banco Nación sin cambios, a $1.150. En el mercado informal, el dólar blue baja cinco pesos y se negocia a $1.160. En el segmento financiero, el dólar contado con liquidación (CCL) registra un incremento de 0,1% y opera en $1.159, mientras que el dólar MEP avanza 0,2%, para ubicarse en $1.141. En el segmento mayorista, el dólar cotiza en $1.133.

Con el avance del segundo trimestre del año, el escenario económico argentino se encuentra en una fase de transición donde el eje central sigue siendo el control de la inflación, aún a costa de postergar objetivos clave como la acumulación de reservas. Tanto desde una consultora como desde una sociedad de bolsa destacaron que, a pesar del respaldo financiero del FMI y ciertos ajustes en el régimen cambiario, las decisiones de política económica responden principalmente a prioridades de corto plazo, con foco electoral. El tipo de cambio bajo control y la contención de precios fueron bien recibidos por los mercados, aunque todavía persisten dudas sobre la sostenibilidad del esquema actual.

Los analistas señalaron que el Banco Central mantiene una postura restrictiva respecto a la compra de divisas, optando por intervenir solo cuando el tipo de cambio se aproxima al piso de la banda. Esta estrategia apunta a reforzar el peso y sostener el desarme inflacionario, aunque deja en suspenso el cumplimiento de las metas pactadas con el organismo multilateral. Ambos equipos técnicos coincidieron en que, ante la dificultad de alcanzar los compromisos de acumulación de reservas, el Gobierno probablemente solicite un waiver si no logra postergar la revisión de junio.

Asimismo, indicaron que las expectativas inflacionarias se han moderado, con registros mensuales que muestran una mejora en relación con los primeros meses del año. Sin embargo, advirtieron que los niveles actuales siguen siendo elevados y que una desaceleración incompleta podría afectar la credibilidad del programa. La falta de avances concretos en el frente externo y la debilidad de la actividad económica añaden complejidad al panorama, especialmente cuando los instrumentos utilizados para reforzar reservas no provienen de fuentes genuinas, sino de mecanismos transitorios o financieros.

Para los especialistas, el riesgo político es un factor que atraviesa toda la estrategia económica. El Gobierno apuesta a consolidar respaldo en las elecciones legislativas como vía para sostener su hoja de ruta. Sin embargo, una performance electoral por debajo de lo esperado podría reconfigurar el clima de confianza. En este contexto, coinciden en que la consistencia macroeconómica será puesta a prueba en el segundo semestre, con variables clave aún sin resolver y un mercado atento a señales claras sobre el rumbo futuro.

Entre bandas cambiarias y metas en suspenso

Según un informe realizado por la sociedad de bolsa Adcap Grupo Financiero, a pesar de haber comenzado la tercera fase del programa económico con el respaldo de los desembolsos del FMI, el Gobierno argentino continúa priorizando la estabilidad de precios por sobre la acumulación de reservas. Esta elección responde, en parte, a la necesidad de sostener una narrativa de control frente al electorado en un año clave desde el punto de vista político.

Los especialistas del bróker señalaron que si bien el Banco Central tiene margen para intervenir en el mercado de cambios dentro de la banda establecida, las autoridades monetarias dejaron claro que solo lo harán si el tipo de cambio alcanza el piso de dicha banda. Esta postura confirma que el foco principal sigue puesto en contener la inflación, aun cuando esto implique incumplir con los compromisos asumidos en términos de reservas netas.

Adcap sostuvo que, en su escenario base, es poco probable que se logre cumplir con la meta de acumulación de divisas pactada con el FMI para junio. En este sentido, los expertos anticiparon que, si no se consigue postergar la revisión de ese mes, el Gobierno probablemente solicitará un waiver, es decir, una dispensa formal ante el incumplimiento.

Como alternativa a la falta de acumulación genuina de reservas, se está impulsando un proceso de “dolarización endógena”. Esta estrategia incluye la ampliación del blanqueo de capitales y el uso de instrumentos como las cuentas CERA, que permiten tomar o prestar dólares del exterior con destino al crédito interno. Sin embargo, Adcap advirtió que estas herramientas también implican riesgos, como una mayor vulnerabilidad frente a una eventual devaluación real si no se logra recomponer el stock de reservas de forma sustentable.

Inflación a la baja, pero aún elevada

Los expertos de Adcap destacaron que, según sus estimaciones, las tasas de inflación para abril y mayo mostrarán una mejora respecto al dato de marzo. A pesar de estos avances, la inflación sigue siendo elevada para un esquema económico centrado casi exclusivamente en la estabilidad de precios.

La preocupación principal radica en que una eventual demora en el proceso de desinflación podría afectar la credibilidad del plan económico. Para Adcap, una inflación persistentemente alta podría minar la confianza del mercado y debilitar la estrategia del oficialismo de cara a las elecciones de medio término.

Otro punto que los analistas del bróker señalaron es que, en el marco del acuerdo con el FMI, se espera que además del control de precios haya avances concretos en la acumulación de reservas y en la compresión de spreads soberanos, condiciones que permitirían recuperar gradualmente el acceso al financiamiento internacional. El incumplimiento de estas metas podría derivar en nuevas intervenciones o incluso en una renegociación del acuerdo vigente.

Además, Adcap observó que el impacto del enfoque antiinflacionario se siente en la actividad económica, que mostró señales de recuperación despareja. Según sus análisis, marzo podría haber marcado una nueva caída, lo que evidencia que el ajuste, si bien efectivo para contener precios, todavía no consigue impulsar de forma consistente el crecimiento.

Una estrategia centrada en la baja de inflación

En la misma línea, desde GMA Capital analizaron que, a pesar de haber dado señales de una corrección moderada en el tipo de cambio al comienzo de la llamada “Fase 3”, el Gobierno rápidamente volvió a poner como prioridad el combate contra la inflación. Esto respondió a un contexto político donde el oficialismo, a meses de las elecciones, no podía permitirse una aceleración en los precios que afectara su imagen. La estrategia original implicaba cierto intercambio: tolerar más inflación a cambio de mejorar el frente externo. Pero esta hoja de ruta fue modificada.

Para reforzar la tendencia bajista del dólar y fomentar la estabilidad de precios, los expertos de la sociedad de bolsa destacaron que se incentivó con fuerza el carry trade. Esto incluyó medidas como el levantamiento de restricciones para no residentes y la reinstauración de retenciones, lo que favoreció la oferta de dólares. A esto se sumó una tasa real positiva, que aseguró atractivos rendimientos en moneda extranjera, reforzando la entrada de capitales especulativos.

Una decisión clave, y a la vez polémica, fue el anuncio del Banco Central de no intervenir en el mercado comprando dólares hasta que el valor de la divisa perforara los $1.000. Esta postura, según interpretan desde GMA, mostró que el equipo económico apostaba a una caída del dólar, en línea con su estrategia de desinflación. Tras este mensaje, el tipo de cambio respondió: aunque no llegó a romper los $1.200, retrocedió hasta los $1.070 a mediados de abril.

En cuanto al impacto de esta política en los precios, los analistas de GMA Capital observaron un traspaso acotado de la devaluación a la inflación, estimado en torno al 20% en tres semanas. Además, los indicadores de inflación de alta frecuencia volvieron a ubicarse por debajo del 3% semanal, lo que evidenció un primer resultado positivo en el objetivo de moderar el alza de precios. Sin embargo, el repunte del tipo de cambio a comienzos de mayo obligó al Gobierno a redoblar su apuesta, incluyendo medidas no confirmadas como intervenciones en el mercado de futuros, lo que habría provocado una baja significativa en la curva de precios esperados. A juicio de los especialistas del bróker, el mensaje fue claro: el objetivo central es desinflar, cueste lo que cueste.

Reservas: una meta que pierde protagonismo

La contracara de esta estrategia desinflacionaria es la postergación del objetivo de acumular reservas. Para GMA Capital, esto se torna problemático si se tiene en cuenta que el Banco Central debería sumar u$s 4.800 millones antes del 13 de junio para cumplir con el acuerdo vigente con el FMI. Desde su visión, el cumplimiento de esta meta luce cada vez más difícil si la prioridad pasa por sostener el tipo de cambio y enfriar la inflación sin intervenir en el mercado cambiario.

Una posible solución que algunos funcionarios deslizaron sería la emisión de deuda en pesos con suscripción en dólares. Los analistas de la sociedad de bolsa explicaron que esta operatoria permitiría conseguir divisas sin alterar la narrativa oficial de no intervenir en el mercado oficial de cambios. No obstante, advirtieron que esta alternativa no implica ingresos genuinos por cuenta corriente, sino simplemente una ingeniería financiera sin impacto real en la sostenibilidad de las reservas.

El costo de incumplir con el FMI sería alto, tanto en términos políticos como financieros. Obtener una dispensa (waiver) implicaría deteriorar la confianza y arriesgar los desembolsos pendientes por u$s 7.000 millones. Desde GMA señalaron que esta posibilidad podría tener consecuencias adversas en los mercados, complicando aún más el panorama económico.

A esto se suma que los compromisos financieros del país son crecientes. Según sus cálculos, el Banco Central cuenta con reservas netas por u$s 4.610 millones, frente a vencimientos que alcanzan los u$s 9.800 millones y pagos programados por u$s 7.600 millones. El saldo neto proyectado para 2025 sería de apenas u$s 2.000 millones, y la situación se agrava aún más en 2026, cuando vencerán más de u$s 17.000 millones, la mitad de ellos con acreedores privados. Esta dinámica expone la fragilidad del frente externo si no se retoma pronto el camino del fortalecimiento de reservas.

El riesgo político como variable central

Más allá de los desafíos técnicos, los analistas de Adcap enfatizaron que el principal motor de la política económica actual es el calendario electoral. Con las elecciones legislativas en el horizonte, el Gobierno ha estructurado su estrategia en torno a un resultado favorable, algo que los mercados también parecen descontar por ahora.

Los expertos explicaron que una eventual victoria oficialista se considera crucial para consolidar la orientación del programa económico. Sin embargo, advirtieron que un resultado decepcionante —aunque no necesariamente probable— sigue siendo un riesgo bajista que podría alterar las expectativas y generar tensiones en los mercados.

En este marco, los especialistas del bróker advirtieron que el debilitamiento en los niveles de actividad podría convertirse en una amenaza para el apoyo social, especialmente en un contexto donde el Gobierno ha mostrado poco interés en construir consensos o ampliar su base política. Esto suma incertidumbre sobre la capacidad de sostener las reformas en el tiempo.

Finalmente, Adcap hizo hincapié en que los riesgos no se limitan al ámbito político. La falta de acumulación de reservas, la dificultad para acceder a los mercados y una inflación que aún no cede del todo podrían obligar al Gobierno a tomar decisiones de política económica más agresivas en el segundo semestre. La clave, según su visión, será el resultado de junio y cómo se gestionen las expectativas en torno al cumplimiento de las metas con el Fondo Monetario Internacional.

Un regreso al mercado internacional que aún parece lejano

Desde GMA Capital evaluaron que ningún país solventa todos sus compromisos financieros sin recurrir al mercado. Por el contrario, la norma es refinanciar vencimientos mediante la colocación de nueva deuda. En este contexto, la pregunta central para Argentina es cuándo podrá volver a emitir títulos en dólares en condiciones razonables.

Para conocer el costo actual de financiamiento del país, los especialistas del bróker analizaron el rendimiento de los bonos soberanos, que ronda el 11% anual en dólares. Esta cifra, consideran, está lejos de ser compatible con una estrategia sostenible de endeudamiento, ya que implica un costo muy alto para el Estado argentino. Reducir el riesgo país se vuelve una condición necesaria para abaratar esta tasa.

Sin embargo, explicaron que esa baja en el riesgo país no depende solamente de las decisiones domésticas. De hecho, menos de una cuarta parte del riesgo país puede atribuirse exclusivamente a la idiosincrasia argentina. El resto se reparte entre factores regionales —como el riesgo de América Latina— y la dinámica de las tasas largas de Estados Unidos. En otras palabras, el 75% del comportamiento de los bonos argentinos responde a cuestiones que exceden el control local.

Aun así, recordaron que durante el período 2016-2017, el país logró emitir deuda a un costo promedio de 6,5% anual, con un riesgo país de 450 puntos básicos. Para repetir esa experiencia, la prima argentina debería bajar a unos 564 puntos, una meta que, si bien exigente, no luce imposible si se recupera la confianza. En cambio, si se quisiera volver a los niveles de financiamiento más bajos de aquel entonces, el riesgo país debería caer hasta los 222 puntos, un umbral que no se alcanza desde marzo de 2007. Para GMA, más allá de las limitaciones externas, la clave estará en consolidar la estabilidad macroeconómica y dar señales claras sobre la acumulación de reservas y los posibles escenarios políticos.