Luis Caputo celebró que pudo aspirar pesos, pero un mensaje generó confusión en el mercado

Para confusión del mercado financiero, el Gobierno está festejando lo exactamente opuesto que celebraba hace un mes. En la última licitación del Tesoro se produjo una contracción de pesos -hubo un “rolleo” mayor al volumen de deuda que había que vencía-, mientras que en las anteriores esa renovación había estado debajo del 75%.

Lo raro es que en esas ocasiones, cuando alguien advertía que el Tesoro estaba en problemas porque se le podría complicar el financiamiento de la deuda que vencía y que los bancos no querían renovar, la respuesta era que se trataba de un síntoma positivo. La explicación era que, como la economía se estaba recuperando a toda velocidad, había más necesidad de liquidez para que los bancos les dieran crédito a las empresas.

Esto traía la consecuencia, naturalmente, de una expansión monetaria, que para Toto Caputo y su equipo no era mala, porque respondía a una demanda genuina de pesos por parte de la población. Esa remonetización en la que los bancos “volvían a trabajar de bancos en vez de buscar renta en el sector público” había sido bautizada como “punto Anker”.

Hablando en plata, tras el levantamiento del cepo se logró un “rolleo” de 75,71% de los vencimientos por $6,6 billones. Lo que implica, mirando la parte del vaso vacía, que se inyectaron pesos al mercado $1,6 billón. Más tarde, en la última licitación de abril para cancelar $7,5 billones, apenas se convalidó un “rolleo” del 70%. En otras palabras, se inyectó al mercado liquidez por $2,25 billones.

Parecía que esa sería la norma de las licitaciones siguientes, dado que el propio Javier Milei había resaltado el dato de que la base monetaria estaba en un nivel tan bajo en relación al PBI, que si se seguían aspirando pesos, “vamos a ir a una economía de trueque”.

Puesto en cifras, los últimos datos reflejan una base monetaria equivalente al 4,2% del PBI y un M2 -es decir, sumando los ahorros en plazo fijo- de 10,5%, valores que se consideran en aproximadamente la mitad que el promedio histórico.

Ahora Luis Caputo festeja el “rolleo” de deuda

Pero en la licitación del pasado miércoles, se logró rollear el total del vencimiento y, encima, hubo un “sobrante” de pesos que el Gobierno retiró del mercado. El secretario de Finanzas, Pablo Quirno, destacó que esa absorción podría haber sido incluso mayor, porque emitió títulos por $5,409 billones mientras los inversores le hicieron ofertas por $6,341 billones.

Esto implica un “rolleo” de 134% -si se suman, además, las amortizaciones que se habían hecho la semana pasada por canje de tenencias del Banco Central-.

En definitiva, fue un cambio brusco respecto de la tendencia previa que el gobierno venía celebrando. ¿Cuál fue, entonces, la reacción de los funcionarios? ¿Se preocuparon por el freno en la remonetización de la economía? Todo lo contrario, celebraron la reabsorción de pesos con el argumento de que va en línea con la política anti inflacionaria.

Fue una situación que generó comentarios irónicos por parte de los analistas en las redes, donde se habló sobre la “marcha atrás del punto Anker” y sobre la capacidad de los funcionarios para que, pase lo que pase en una licitación, siempre encuentren un motivo de festejo.

No es que todos hayan visto el resultado de la licitación como algo negativo. De hecho, una de las preocupaciones del mercado es la falta de liquidez de los bancos -lo que se expresa en tasas pasivas que siguen en niveles altos-.

Por otra parte, el mercado está expectante por la emisión del nuevo Bopreal -que se usará para cancelar obligaciones con empresas que quieren remitir dividendos al exterior-. Ese bono, que se suscribe con pesos, pero se cobra en dólares, tendrá el efecto de sacar de circulación $3 billones. Es decir, otra medida que va en el sentido absolutamente opuesto a la remonetización para expandir el crédito en pesos.

La defensa de la política de los “halcones”

La argumentación oficial se sintetiza en este análisis de Federico Furiase, el ideólogo de la estrategia monetaria del gobierno: “La estrategia financiera del Tesoro colaborando con el ancla monetaria (nominal) a través de señal hawkish: absorción de pesos, aumento de reservas en pesos del Tesoro en la cuenta del BCRA, extensión de duration, convalidación de tasas reales positivas (versus expectativas) e inversión de la curva de rendimientos (tasa fija) de títulos en pesos“.

Furiase se caracteriza por su abundante uso de la jerga técnica -de hecho, hace años uno de sus tuits resultaba tan incomprensible que se transformó en un meme de las redes sociales-, y en este mensaje vuelve a desafiar a los no expertos.

Lo importante es que remarca la “señal hawkish”. En inglés significa halcón, y es la expresión que habitualmente se usa para calificar una actitud dura de la autoridad monetaria. En general, el ser “hawkish” se equipara con una tendencia a la suba de tasas de interés para sacar circulante del mercado y evitar un sobrecalentamiento de la economía que pueda presionar la inflación.

En el caso argentino, no hubo propiamente una suba de tasas, sino que más bien se mantuvo en los niveles que ya manejaba el mercado secundario. En todo caso, lo que Furiase destacó es que no se haya efectuado un recorte de las tasas -por eso destaca que lo ocurrido contradijo las expectativas previas-. Y esto ocurre porque para el gobierno resulta vital que, tras haber levantado el cepo, siga siendo más atractivo para los inversores mantenerse en pesos que buscar refugio en el dólar.

Algunos ven esa estrategia como algo prudente, sobre todo cuando se considera que solo en los próximos tres meses hay vencimientos de deuda por $40 billones.

Sin embargo, hay también quienes señalan que el plan peca por cortoplacista, porque depende de un nivel de atraso cambiario que será difícil sostener por mucho tiempo -de hecho, hay versiones respecto de que el BCRA intervino decisivamente para “planchar” la curva de rendimientos en el mercado de futuros-.

Además, hay advertencias sobre la necesidad de que haya que pagar más intereses por la extensión de la “duration” con tasas altas, lo cual podría ponerle presión al objetivo del superávit fiscal.

¿Cambió el humor del mercado?

En todo caso, lo que más llamó la atención es que la última movida del equipo económico parece contradictoria con lo que se venía argumentando hasta hace pocos días. Es decir, el efecto positivo de un incremento en la cantidad de pesos lubricando la economía.

El propio Furiase, al justificar por qué era conveniente que el Banco Central no comprara dólares hasta que el tipo de cambio toque el piso de la banda de flotación, defendió la política de que el Tesoro siguiera “devolviendo pesos en las licitaciones primarias contra cancelación de deuda”.

Su argumento era que resultaba más sano que la remonetización que necesitaba la economía se realizara desde el Tesoro y no desde el BCRA. Era el momento en que se escuchaban más críticas de los economistas -no sólo por la reticencia a comprar dólares sino por los montos de hasta 30% que el Tesoro dejaba sin renovar en cada vencimiento de deuda en pesos-.

Furiase argumentaba que eso ocurría por “razones buenas”, en un momento de caída de la inflación y de expansión crediticia.

“El ‘punto Anker’ tiene que ver con una óptima decisión de cartera de los bancos de incrementar su exposición al sector privado (dando créditos a familias y empresas) en detrimento de la exposición en el sector público, producto de la estabilización macro y la no necesidad de financiamiento al Tesoro“, explicaba el funcionario hace dos semanas.

Siguiendo esa línea de razonamiento, ¿podría argumentarse que el miércoles pasado los bancos decidieron que ya no necesitaban mayor liquidez para financiar el crédito a los privados? Resulta difícil pensar en semejante cambio de percepción de los ejecutivos del sistema bancario en apenas dos semanas. De ahí es que se produjeron las críticas y comentarios irónicos que se están viendo en este momento en el mercado.

Pero en el Gobierno no ven contradicción. Siguen defendiendo su “colchón preventivo” de pesos, logrado sobre la base del superávit fiscal primario más la entrada de pesos por licitaciones con “rollover” mayor al 100%.

Y prevén que puede haber nuevos giros en la estrategia cuando se haga patente la presencia en el mercado de nuevos jugadores, como fondos comunes e inversores del exterior -que acaban de obtener un permiso para ingresar y sacar divisas libremente, con el requisito de seis meses de permanencia-. Ahí, adelanta el Gobierno, podrá subir la demanda por los bonos del Tesoro y caerá más la tasa de interés.

En dos semanas habrá una nueva licitación. Como se ha visto, un período largo en la Argentina de hoy. Quedará por ver si, para ese momento, se vuelve a hablar sobre las bondades de la “aspiradora” de pesos o de la vuelta triunfal del “punto Anker”.